Borsa İstanbul, Eylül 2026'nın ortasında ağır bir fon kriziyle sarsıldı. Günlerdir süren sert düşüşün ardından hükümet piyasayı istikrara kavuşturmak için kapsamlı önlemler açıkladı. 16 Eylül'de Pusula Portföy ve Tera Portföy bünyesindeki bazı yatırım fonlarının temerrüde düşmesiyle çalkantı yeni bir boyut kazandı. Kamu kurumları ve denetleyicilerin devreye girmesinin ardından BIST 100 endeksi 13 binin üzerine çıkarak toparlanma sinyali verdi. Peki bu kriz nasıl başladı, kimler gözaltına alındı ve yüz milyarlarca lira yatıran küçük yatırımcıları ne bekliyor?
Sığ Hisse Manipülasyonu: Krizin Kökeni
Türkiye'de yatırım fonları, yatırımcılardan topladıkları paraları hisselere, değerli metallere ya da başka araçlara yatırabiliyor. Sabancı Üniversitesi öğretim üyesi ve Finansal Mükemmeliyet Direktörü Profesör Yiğit Atılgan, krizin temelinde yatan mekanizmayı şöyle açıklıyor: Bazı fonlar, küçük şirketlerin az işlem gören hisselerini — piyasa dilinde "sığ hisse" olarak bilinen kâğıtları — büyük miktarlarda ve gerçek değerlerinin çok üzerindeki fiyatlardan satın alarak bu şirketlerin değerini suni biçimde yükseltti. Şirket değeri arttıkça ona yatırım yapmış fonun değeri de artıyor; böylece arkasında gerçek bir ekonomik karşılık olmasa da kâğıt üzerinde yüksek getiri rakamları ortaya çıkıyor.
BBC Türkçe'nin incelediği bir örnekte, söz konusu fonlardan birinin yoğun alım yaptığı bir hissenin değerinin sekiz ay içinde yüzde üç binden fazla arttığı görüldü. Bu baş döndürücü yükseliş, küçük yatırımcıların dikkatini çekerek fona akın etmelerine zemin hazırladı.
Ekonomist Kerim Rota, "yapay fiyat oluşumu" mekanizmasını daha somut biçimde aktarıyor: "Benim elimde 10 liralık bir hisse var. Onu anlaştığım birine 12 liraya satıyorum. Aynı gün içinde de o kişiden 12 liraya geri alıyorum. Bunu istediğiniz şekilde yukarıya götürebilirsiniz. Bu hisse artık o kadar sığ hâle geliyor ki sadece sizin yaptığınız bir işlem olmaya başlıyor. İstediğiniz zaman fiyatını yukarı çekebiliyorsunuz, çünkü bütün hisseler sizin elinizde."
SPK'nın Düzenlemesi ve Domino Etkisi
Sermaye Piyasası Kurulu (SPK), 28 Ağustos'ta yatırım fonlarına ilişkin rehberini köklü biçimde değiştirdi. Bu tarihe kadar bir fon tüm varlıklarını tek bir hisseye yatırabiliyordu. Yeni düzenlemeyle fonların portföylerini çeşitlendirmesi zorunlu hâle getirildi; varlıkların yüzde yirmisinden fazlasının tek bir gruba ait araçlara yatırılması yasaklandı. Sığ hisselerin yüklü miktarlarda alımı da engellendi ve fonların ellerindeki hisseleri yıl sonuna kadar belirli bir takvim dahilinde satması kararlaştırıldı.
GCM Yatırım Başekonomisti Evren Kırıkoğlu, bu düzenlemenin piyasada nasıl bir kırılganlık yarattığını şöyle anlatıyor: Hisseler düştükçe yatırımcılar fonlardan çıkmak için paylarını satmaya başladı; bu satışlar borsada genel bir düşüşü beraberinde getirdi. Phoenix Danışmanlık kurucusu ve finans uzmanı İris Cibre de süreci benzer biçimde değerlendiriyor: "Sert gerileme hem fonlardan çıkışın karşılanması ihtiyacı dolayısıyla hisse satışları hem de piyasada genel bir panik hali ile satış kaynaklıydı." Cibre, 2025 yılında Pusula Portföy'ün yönetim kurulu üyesiydi ve aynı yıl şirketten ayrıldı.
Satış talebinin patlamasının ardından Pusula Portföy ve Tera Portföy'ün bazı fonları temerrüt ilan etti; yani yatırımcılara ödeme yapamayacaklarını duyurdu. Çünkü satılmaya çalışılan hisseler, tıpkı bir balon gibi şişirilmişti ve gerçek piyasa değerinin çok üzerinde fiyatlanmıştı.
Gözaltılar ve Fon Yöneticilerinin Tutumu
Temerrüt ilanlarının ardından soruşturma hız kazandı. Pusula Portföy Yönetim Kurulu Başkanı Muhammed Yarız 15 Eylül'de tutuklandı. Info Yatırım ve Hedef Holding yöneticisi Namık Kemal Gökalp, Destek Yatırım Bankası Yönetim Kurulu Başkanı Altunç Kumova ile Tera Holding Genel Müdür Yardımcısı İbrahim Bekci gözaltına alındı. Adalet Bakanı Akın Gürlek, 18 Eylül'de yaptığı açıklamada konuyla ilgili 4 kişinin tutuklandığını ve 51 kişiye yurt dışına çıkış yasağı getirildiğini duyurdu.
Pusula'yı satın alacağı öne sürülen Tera Holding Yönetim Kurulu Başkanı Emre Tezmen ise 16 Eylül akşamı sosyal medya hesabından bir açıklama yaptı. Tezmen, yaşananların "portföy yönetim şirketinin belirli fonlarında yaşanan geçici bir likidite sıkıntısından ibaret" olduğunu savunurken krize yol açan şeyin "mâlum şer odaklarının son derece planlı, kasıtlı ve organize bir spekülatif atağı" olduğunu ileri sürdü. Tezmen'e de 17 Eylül'de yurt dışına çıkış yasağı getirildi.
Kerim Rota, söz konusu fonlardaki sorunların uzun süredir hem yetkililer hem de piyasa profesyonelleri tarafından bilindiğini, buna karşın aylardır herhangi bir adım atılmadığını vurguluyor. "Herhalde artık bu işin çok sistematik bir risk hâline geleceği düşünüldü veya siyasi olarak bir şekilde dengeler değişti" diyor.
Alınan Tedbirler: Tasfiye ve Kamu Müdahalesi
Finansal İstikrar Komitesi 17 Eylül'de toplandı. Komitenin açıklamasında Borsa İstanbul ve sermaye piyasalarında yapısal bir risk bulunmadığı, sorunun fon piyasasının belirli bir bölümünde yoğunlaştığı ve "geçici ve yönetilebilir" nitelikte olduğu ifade edildi. Merkez Bankası da açıklamanın ardından piyasayı rahatlatmaya yönelik yeni adımlar duyurdu.
SPK ise yedi şirkete ait 131 fonun tasfiye edilmesine karar verdi. Kararın "sermaye piyasalarının güvenilir, şeffaf ve istikrarlı bir ortamda işleyişinin sağlanması ile yatırımcıların hak ve yararlarının korunması" amacıyla alındığı açıklandı. SPK'nın 23 Eylül'deki açıklamasına göre bu fonlarda 455 bin tekil yatırımcı bulunuyordu. Tasfiye sürecini yürütmek üzere 18 Eylül'de İş Bankası ve Ziraat Bankası görevlendirildi; sürecin en fazla üç ayda tamamlanacağı vurgulandı.
Öte yandan çoğunluk hisseleri Pusula Portföy'de bulunan Katılımevim ve Birevim şirketlerinin kamu iştiraki Emlak Katılım tarafından satın alınmasına yönelik resmi görüşmelere başlandığı da kamuoyuyla paylaşıldı. Bu duyurunun ardından, söz konusu satın almanın gerçekleşmesi durumunda özel fonların yol açtığı zararın dolaylı yoldan kamu tarafından üstlenileceğine dair eleştiriler yükseldi. Kerim Rota bu konuda şunları söylüyor: "Doğrusu oradaki sözleşmelerin Emlak Katılım'a geçirilip şirkette oluşan açığın tespit edilip ilk kurucularından tahsil edilmesi ve hukuki girişimlerin yapılmasıdır. Satın alma deyince her şeyin üstü biraz örtülmüş oluyor. Kamu kaynağını kullanıp işi bitirmiş oluyorsunuz."
İris Cibre, fonlara yönelik düzenleme getirilmesinin beklendiğini ancak "beklentinin çok üzerinde sert bir düzenleme ile karşılaştıklarını" belirtiyor. Cibre ayrıca geçmişte bu tür doğal dışı fiyat hareketlerine rağmen düzenleme alanında herhangi bir adım atılmadığını da vurguluyor.
455 Bin Yatırımcıyı Ne Bekliyor?
Krizin en can yakıcı boyutu, şişirilmiş hisselere yüz milyarlarca lira yatıran bireysel yatırımcıların durumu. İris Cibre, tasfiye sürecinde SPK'nın kararını verdiği fonların varlıklarının satılarak borçların ödeneceğini, ardından kalan sermayenin pay oranlarına göre yatırımcılara dağıtılacağını anlatıyor. Ancak uzman, söz konusu hisseler şişirilmiş olduğu için yatırımcıların kayba uğrayabileceği konusunda uyarıyor.
Kerim Rota da tablonun ağır olduğunu açıkça ifade ediyor: "Şişirilmiş fiyatlardan fona girenler hisselere bu paraları ödedi. Ama şimdi bu kâğıtları bu fiyatlardan satın alacak kimse yok. Dolayısıyla aynen bir Ponzi düzeninde olduğu gibi son girenlerin çok önemli bir para kaybı olacak." Rota, Katılımevim ve Birevim'in ise sorunlu fonların aksine bu nitelikte olmadığını savunuyor ve bunların kamuya devredilmesi durumunda yatırımcılar için ayrı bir risk oluşmayacağını söylüyor.
Evren Kırıkoğlu, bazı yatırımcıların zarar göreceğini kabul ediyor ancak bunun piyasalarda kalıcı bir etki bırakmayacağını düşünüyor: "Özel yatırımcı para kaybetti diye sistematik risk olmaz. Medyada sıkça yer alır, çok tartışılır ama Türkiye ekonomisine sistemik bir risk vermez." Yiğit Atılgan ise kısa vadede ciddi bir güven kaybının kaçınılmaz olduğunu, yatırımcıların bu tür fonlara ve küçük hisselere kolay kolay geri dönmeyeceğini belirtiyor. Buna bağlı olarak Borsa İstanbul'da zaten sınırlı olan likiditenin büyük hisselerde yoğunlaşacağını öngörüyor. Atılgan, orta vadede ise Borsa İstanbul'un daha sağlıklı işleyen bir yapıya kavuşabileceği görüşünde.
Sıkça Sorulan Sorular
Pusula Portföy ve Tera Portföy fonları neden temerrüde düştü?
Bu fonlar, küçük şirketlerin az işlem gören hisselerini gerçek değerlerinin çok üzerinde fiyatlardan satın alarak yapay biçimde şişirdi. Yatırımcıların toplu çıkış talebini karşılamak için bu hisseleri satmak zorunda kaldıklarında, şişirilmiş fiyatlardan alıcı bulunamadı ve fonlar yatırımcılara ödeme yapamaz hâle geldi.
SPK hangi önlemleri aldı ve kaç yatırımcı etkilendi?
SPK, 28 Ağustos'ta yatırım fonu rehberini değiştirerek portföy çeşitlendirmesini zorunlu kıldı ve sığ hisse alımlarını kısıtladı. Krizin derinleşmesinin ardından yedi şirkete ait 131 fonun tasfiyesine karar verdi. SPK'nın 23 Eylül açıklamasına göre bu fonlarda 455 bin tekil yatırımcı bulunuyordu. Tasfiye sürecini yürütmek üzere İş Bankası ve Ziraat Bankası görevlendirildi; sürecin en fazla üç ayda tamamlanması öngörüldü.
Fon kriziyle bağlantılı olarak kimler tutuklandı veya gözaltına alındı?
Pusula Portföy Yönetim Kurulu Başkanı Muhammed Yarız 15 Eylül'de tutuklandı. Info Yatırım ve Hedef Holding yöneticisi Namık Kemal Gökalp, Destek Yatırım Bankası Yönetim Kurulu Başkanı Altunç Kumova ve Tera Holding Genel Müdür Yardımcısı İbrahim Bekci gözaltına alındı. Adalet Bakanı Akın Gürlek, 18 Eylül itibarıyla 4 kişinin tutuklandığını ve 51 kişiye yurt dışına çıkış yasağı getirildiğini açıkladı.
Tasfiye edilen fonlardaki küçük yatırımcılar paralarını geri alabilecek mi?
Finans uzmanı İris Cibre, tasfiye sürecinde fonların varlıklarının satılarak borçların ödeneceğini, kalan sermayenin ise pay oranlarına göre yatırımcılara dağıtılacağını belirtiyor. Ancak hisseler şişirilmiş olduğundan yatırımcıların kayba uğrayabileceği konusunda uyarıyor. Ekonomist Kerim Rota da şişirilmiş fiyatlardan fona giren yatırımcıların büyük oranda para kaybedeceğini, çünkü bu kâğıtları aynı fiyatlardan satın alacak kimsenin kalmadığını vurguluyor.
Bu kriz Türkiye ekonomisi için sistematik bir risk oluşturuyor mu?
GCM Yatırım Başekonomisti Evren Kırıkoğlu, bazı yatırımcıların zarar göreceğini ancak bunun piyasalarda kalıcı bir etki bırakmayacağını ve Türkiye ekonomisi açısından sistematik bir risk oluşturmadığını söylüyor. Finansal İstikrar Komitesi de 17 Eylül açıklamasında Borsa İstanbul ve sermaye piyasalarında yapısal bir risk bulunmadığını, sorunun fon piyasasının belirli bir bölümünde yoğunlaştığını ve "geçici ve yönetilebilir" nitelikte olduğunu ifade etti.
